Pendant un certain temps, l’été dernier, l’horizon économique du Canada a semblé s’éclaircir. La reprise de l’embauche avait permis de récupérer les 112 300 emplois perdus au cours des quatre premiers mois de l’année, portant l’emploi à un niveau supérieur de 1 % à celui enregistré un an plus tôt. Le taux de chômage reculait progressivement, passant d’un sommet de 7,1 % à l’automne 2025 à 6,4 % en juillet 2026. Après deux trimestres consécutifs de contraction très remarqués, le PIB réel semblait par ailleurs avoir rebondi de près de 4 % en rythme annualisé au deuxième trimestre, grâce à la reprise des ventes au détail, des livraisons manufacturières et des ventes de logements. Ce rebond a fait taire les craintes de récession et conforté notre prévision d’un retour à une croissance supérieure au potentiel de l’économie, que nous estimons à 2,0 %, en 2027.

Les perspectives se sont toutefois nettement assombries à la fin d’août, après la rupture des négociations commerciales entre le Canada et les États-Unis et la détérioration des relations entre les deux pays. L’administration américaine a imposé des droits de douane de 50 % sur environ 5 % des exportations canadiennes de marchandises vers les États-Unis, ce qui représente 0,8 % du PIB canadien. Pour ce faire, elle a invoqué l’article 338 de la Tariff Act of 1930, une disposition qui n’avait encore jamais été utilisée. Oui, il s’agit bien de la loi Smoot-Hawley. Ces droits visent une partie des marchandises qui bénéficiaient jusque-là d’une exemption en vertu de l’ACEUM. Ils marquent une importante escalade des tensions commerciales et risquent d’éroder davantage la confiance des entreprises et de freiner l’investissement. Le taux moyen des droits imposés aux marchandises canadiennes exportées vers les États-Unis n’augmenterait que modérément, passant de 5,0 % à environ 7,5 %. Les effets pourraient néanmoins être graves dans certains secteurs et s’étendre bien au-delà des secteurs de l’acier, de l’aluminium, du bois d’œuvre et de l’automobile, déjà durement touchés. Les secteurs les plus vulnérables sont ceux de l’électronique, des plastiques, des produits chimiques, des produits du bois, de l’alcool et de l’habillement. Sur le plan régional, la Colombie-Britannique, le Québec et l’Ontario semblent devoir subir les contrecoups les plus importants. Le Québec et l’Ontario sont déjà particulièrement touchés par les lourds droits visant les métaux et l’automobile.

Dans l’ensemble, nous estimons que les droits imposés en vertu de l’article 338 pourraient retrancher environ un demi-point de pourcentage à la croissance annuelle du PIB réel et faire augmenter le taux de chômage de 0,2 point de pourcentage. À l’annonce des nouveaux droits de douane, nombreux étaient ceux qui considéraient cette mesure comme un levier de négociation dans les discussions sur l’ACEUM plutôt que comme un véritable changement de cap en matière de politique commerciale. Or, les droits sont maintenant en vigueur, le Canada a adopté des mesures de rétorsion d’une valeur équivalente et l’administration américaine menace désormais d’imposer des droits de 50 % sur les automobiles. Les risques ne cessent donc de s’intensifier. Dans une perspective plus large, l’essentiel à retenir est que, quelle que soit l’issue de ce différend tarifaire, les entreprises canadiennes devront vraisemblablement composer avec une incertitude commerciale persistante sous cette administration.

Pour la Banque du Canada, cette nouvelle poussée de tensions survient alors même que l’économie semblait commencer à s’adapter à la guerre commerciale. Les nouveaux droits de douane et l’incertitude persistante entourant la politique commerciale risquent maintenant de couper court à cet élan naissant. Cette menace, conjuguée à une certaine sous-utilisation des capacités de l’économie et à l’inflation modérée qui en découle, devrait amener la banque centrale à maintenir le statu quo. La plupart des mesures de l’inflation fondamentale se situent désormais à la cible de 2 % de la Banque, ou en deçà de celle-ci. Nous continuons donc de prévoir que les taux d’intérêt demeureront inchangés jusqu’à la fin de l’année prochaine, malgré les hausses auxquelles s’attendent les marchés au cours des douze prochains mois. Une nouvelle escalade de la guerre commerciale pourrait même amener la Banque à réduire ses taux afin de soutenir l’économie.

En revanche, l’inflation globale demeure tenace autour de 3 %, sous l’effet de la flambée des prix de l’énergie observée au cours de la dernière année. La reprise des hostilités entre les États-Unis et l’Iran a de nouveau entraîné la fermeture du détroit d’Ormuz, tandis que les attaques des Houthis en mer Rouge menacent de perturber une autre voie maritime essentielle au transport mondial de l’énergie et des marchandises. Sous l’effet de ces tensions, les prix du pétrole américain ont rebondi et devraient s’établir en moyenne à au moins 80 $ en 2026, avant de redescendre à environ 75 $ l’an prochain, selon nos prévisions. Les prix de l’essence ont pour leur part augmenté encore davantage.

Les consommateurs nord-américains ont jusqu’ici maintenu leurs dépenses malgré la hausse du coût du carburant. La dernière flambée pourrait toutefois avoir d’autres conséquences néfastes : elle risque de maintenir l’inflation à un niveau élevé et pourrait inciter les banques centrales à resserrer leur politique monétaire. La vigueur persistante des prix de l’énergie a déjà largement contribué à la hausse des rendements obligataires à long terme. Le rendement des obligations à 30 ans du gouvernement du Canada a récemment franchi la barre des 4 %, atteignant son plus haut niveau depuis 2010. De même, le rendement de référence des obligations du Trésor américain à 10 ans a dépassé 4,7 %, près de son plus haut niveau depuis 2007. Cette hausse a fait grimper les taux hypothécaires à long terme et réduit à néant les espoirs d’une reprise du marché immobilier américain.

Avant la récente montée des tensions au Moyen-Orient, l’amélioration des données économiques et le rapport encourageant sur l’IPC de juillet avaient également embelli les perspectives américaines. Nous avions donc légèrement relevé nos prévisions tout en revoyant à la baisse le risque d’un resserrement monétaire de la part de la Fed. La croissance du PIB réel s’est établie à 1,5 % en rythme annualisé au deuxième trimestre, un résultat inférieur aux attentes qui tenait en grande partie à l’augmentation des importations ainsi qu’à la diminution des stocks des entreprises et des dépenses fédérales. L’activité économique sous-jacente est néanmoins demeurée solide. La demande finale réelle des acheteurs privés nationaux a progressé de 3,9 %, soit sa plus forte hausse en plus de trois ans. La croissance des dépenses de consommation s’est accélérée à 3,2 %, tandis que les investissements non résidentiels des entreprises ont progressé de 8,4 %, stimulés par une hausse de 15 % des dépenses en équipement. Les investissements réels dans le matériel informatique, les logiciels et les centres de données, souvent considérés comme un indicateur de l’essor de l’IA, ont légèrement ralenti au deuxième trimestre. Leur croissance annuelle est passée de 25 % à 18 %, mais ils ont tout de même contribué, selon les estimations, pour 0,6 point de pourcentage à la croissance du PIB au cours de la dernière année, sur un total de 2,1 %. La montée en flèche des importations de matériel informatique a toutefois réduit de près de moitié leur contribution nette. Pour l’ensemble de 2026, la croissance américaine devrait se stabiliser à 2,1 %, soit légèrement au-dessus du potentiel à long terme de l’économie.

Comme la main-d’œuvre diminue sous l’effet des expulsions et du recul de l’immigration, la croissance de la productivité du travail est désormais le seul moteur de l’expansion de la capacité de production de l’économie américaine. La productivité a progressé de 2,1 % sur un an au deuxième trimestre, un rythme légèrement supérieur à la moyenne des vingt-cinq dernières années. Cette progression contribue à contenir l’inflation en limitant la hausse des coûts unitaires de main-d’œuvre à seulement 1,4 % sur un an, bien en deçà de ce qui est nécessaire pour générer une inflation de 2 %. La modération des coûts sous-jacents de main-d’œuvre laisse entrevoir un apaisement de l’inflation une fois dissipés les effets temporaires des droits de douane et de la hausse du coût du carburant.

Malheureusement, les droits de douane comme les prix du carburant risquent de demeurer élevés, voire de continuer à augmenter. Les États-Unis ont récemment imposé de nouveaux droits de douane au Brésil et sont en pleine bataille commerciale avec le Canada, comme nous l’avons déjà mentionné. Ils ont également remplacé les droits imposés en vertu de l’article 122, désormais expirés, par une première tranche de droits fondés sur l’article 301, dont les taux varient de 10 % à 12,5 % et dont l’assise juridique est plus solide. Ces droits visent 80 pays qui représentent 99 % des importations américaines. Le taux moyen des droits de douane américains devrait ainsi demeurer supérieur à 11 %. Cette situation ne facilitera pas la tâche de la Réserve fédérale américaine, qui cherche à rétablir la stabilité des prix.

Comme prévu, le Comité fédéral de l’open market (FOMC) a laissé sa politique monétaire inchangée le 29 juillet, même s’il réaffirme régulièrement son engagement à ramener l’inflation à sa cible. Trois de ses membres se sont néanmoins prononcés en faveur d’un resserrement monétaire. Le marché des contrats à terme prévoit toujours une hausse des taux de la Fed d’ici la fin de l’année, estimant qu’un nombre croissant de responsables pourraient perdre patience devant une inflation qui dépasse la cible depuis cinq ans. Nous prévoyons néanmoins que la Fed demeurera patiente tant que l’inflation sous-jacente continuera d’évoluer progressivement vers sa cible. La mesure privilégiée par la Fed pour suivre l’inflation sous-jacente devrait d’ailleurs redescendre aux alentours de 3 % au cours des prochains mois. Nous nous attendons à ce que l’inflation sous-jacente s’établisse dans le bas des 2 % d’ici le printemps 2027, à condition que les effets de la hausse des prix de l’énergie et des droits de douane s’estompent. Cette évolution pourrait ouvrir la voie à deux baisses de taux d’un quart de point vers la fin de l’année prochaine. La Fed ferait ainsi passer sa politique monétaire d’une orientation légèrement restrictive à une position plus neutre.